Contracción de la liquidez y apreciación de la tasa de cambio



Todos los bancos centrales del mundo saben que la banca actúa racionalmente y extrema mucho la “prudencia” en las crisis, lo que resulta en un “credit crunch” (las instituciones financieras reducen su vocación a prestar). La gran lección aprendida en la crisis de 2008 es que remediar este problema exige acciones decididas y de gran tamaño por parte del BC.

Lo racional para un BC es cubrirse y preferir pecar por exceso que por defecto. Así lo han hecho la gran mayoría de los bancos centrales, tras aprender que hay que estar dispuestos a combatir hormigas con bazucas. El BCRD se adelantó al comportamiento de los agentes económicos con un gran programa de liquidez y crédito en pesos y dólares (facilidades en exceso a los RD$215,000 millones y US$622 millones). En la práctica, el comportamiento de los agentes económicos fue el esperado. El sector financiero en RD cambió notoriamente su posición de activos en dólares y de expansión del crédito.

Por muchos años, la banca se endeudó en dólares para comprar activos en pesos, un negocio de tesorería rentable dada la estabilidad cambiaria. En enero de 2020, las instituciones financieras dominicanas tenían activos netos negativos en dólares por US$1,049 millones. La banca empezó a revertir su posición en febrero y para julio 2020 tenían activos netos positivos en dólares por US$1,431 millones. Esta posición se mantuvo en estos niveles hasta agosto de 2021. Desde agosto viene reduciéndose, pero sigue positiva en US$398 millones.

Los préstamos, de marzo a diciembre de 2020, sólo aumentaron en RD$44,130 millones, aun con las grandes facilidades dispuestas por el BC. El sector privado aprovechó las mismas para cambiar prestamos ordinarios por préstamos de facilidades del BC, lo que permitió una sustancial caída de las tasas activas de interés durante los duros meses de pandemia, pese a que el riesgo de crédito era mayor.

En 2021 los prestamos crecieron más lentamente que en años anteriores pese a la reactivación de la economía, la mayor inflación y las medidas vigentes de liquidez. Mientras en 2018 y 2019 el crecimiento promedio mensual de la cartera de préstamos fue de 12% y 10% respectivamente, en 2020 esta tasa fue de 9% y en 2021, de 6%.

Es mi opinión que sin estas acciones decididas del BCRD, (así cono del uso del presupuesto por el gobierno para crear programas de apoyo a la población confinada y a los trabajadores desplazados por la pandemia tales como “quédate en casa” y FASE), el costo para la economía dominicana de la crisis COVID hubiera sido mucho, muchísimo mayor de lo que en términos de deuda pública van a costar estos programas del gobierno y el BCRD.

No obstante, para finales de 2021 la situación de amplia liquidez de la economía contrastaba con la inflación. La inflación dominicana de 2021 (8.5% anual) es alta con respecto a países comparables, pero también es más alto el crecimiento del PIB en 2021 (12.3% anual) comparado con estos mismos países.

De todas maneras, la presencia de la inflación es un problema tangible y grave. Aunque parte de la inflación corresponde a las alzas internacionales de combustibles, alimentos, otras materias primas y fletes, un componente importante de la inflación es de origen interno. La inflación total en 2021 fue de 8.5% pero la subyacente, que excluye los artículos de mayor volatilidad, fue de 6.9%. Esto obliga a una contracción monetaria.

La Base Monetaria Ampliada a diciembre de 2021 era RD$835,807 millones, un pico histórico y 186% de lo que fue en marzo de 2022. Si bien durante ese periodo el BCRD había aumentado sus valores en circulación en RD$115,306 millones (una medida de contracción), también durante ese periodo había aumentado sus reservas internacionales netas en US$3,710 millones, lo que equivale a una expansión de la liquidez de RD$218,000 millones.

Consecuentemente, el BCRD ha iniciado un proceso agresivo de reducción de la liquidez cuyas principales herramientas son 1- el aumento de la tasa de interés de política, que pasó de 3.5% en noviembre de 2021 a 5.0% en la actualidad; 2- la venta de Reservas Internacionales; y 3- la persuasión moral.

De diciembre 2021 al 18 de febrero de 2022 las medidas de contracción han reducido la Base Monetaria Ampliada en RD$91,241 millones ( 11%). Pero parece haber todavía un camino por recorrer.

En primer lugar, una parte de la desmonetización es consecuencia de la caída de las Reservas Internacionales (de diciembre 2021 a 18 de febrero 2022 caen en US$636 millones, lo que desmonetiza unos RD$ 36,000 millones), que está contribuyendo a que la tasa de cambio se aprecie en más de 2% en este mes y medio. Esto es malo para los sectores generadores de divisas , abre apetito por compra de dólares con fines especulativos y no va a causar la baja los precios de bienes producidos o importados por el sector privado, que “liquida” sus precios a la tasa esperada de reposición .

Esta vía de desmonetización, mientras resulte en una baja la tasa de cambio, debería ser limitada por el BCRD. Ya habrá tiempo en los meses próximos de usar la Reserva en la medida que se presenten los efectos en la economía dominicana de la invasión Rusa a Ucrania (precios internacionales más altos y muy probablemente, un flujo de turistas menor)

En segundo lugar, los depósitos remunerados a corto plazo de la banca más los otros depósitos ( en dólares y en pesos) han bajado, de diciembre 2021 al 18 de febrero 2022, en RD$ 65,923 millones (un tercio de su valor a diciembre 2021) pero aún quedan RD$146,396 millones, equivalentes al doble del promedio mensual de 2020 y al triple del promedio mensual en 2019. Es previsible que el BCRD deba recurrir a subir la tasa de interés de política (probable) o a pensar en mayores ratios de encaje legal (in extremis).

El dinero desmonetizado se traslada, naturalmente, a los valores en circulación del BCRD, que han aumentado de diciembre 2021 a 18 de febrero 2022 en RD$88,451 millones, llegando ya a RD$822,599 millones. Debo reiterar que considero que el alto costo del aumento en el déficit cuasi fiscal es menor que el no haber actuado al principio de la pandemia con liquidez.

La inflación es la preocupación principal de los agentes económicos y la población. El gobierno y el BCRD aparentan estar resueltos a paliarla con las herramientas a su disposición. Es previsible que el gobierno refleje un mayor déficit en 2022 que el planeado, para poder enfrentar los impactos de la inflación derivada de la invasión Rusa a Ucrania y sostener la demanda interna. Para financiarlo, el Ministerio de Hacienda puede ser más agresivo ahora con la emisión de títulos en pesos, en búsqueda de los depósitos “overnight” de la banca  y acelerar el proceso de desmonetización del BCRD.

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